总结今年市场走势的两轮火爆行情和随之而来的调整，可以说火爆行情中市场的力量占据了主导地位，最后都以政策调整为转折点。越是临近年底，市场关注的焦点越集中于宏观调控的力度和取向，尽管宏观调控不能说是直接针对资本市场的，但是我们也不完全赞同每次宏观调控与股市关系不大的看法。预测下一步的宏观调控还需从中央经济会议出发。会议提出“要把防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀”也就是所谓的“两防”作为当前宏观调控的首要任务，明年要实施稳健的财政政策和从紧的货币政策。

（一）预测下一步的宏观调控还需从中央经济会议出发
一年一度的中央经济工作会议是判断当前经济形势和定调第二年宏观经济政策最权威的风向标，同时也是每年级别最高的经济工作会议。本次中央经济工作会议是在中共中央十七大后，新一届政府换届之际举行的，重要性超出以往。12月3-5日的这次会议确定了2008年经济工作的八项任务一是完善和落实宏观调控政策，保持经济平稳较快发展的好势头；二是切实加强农业基础地位，增强农业和农村经济发展活力；三是提高自主创新能力，推进产业结构优化升级；四是加大攻坚力度，确保节能减排取得重大进展；五是促进区域协调发展，积极稳妥推进城镇化；六是全面深化改革，完善推动科学发展、促进社会和谐的体制机制；七是提高开放型经济水平，开创对外开放新局面；八是着力改善民生，促进社会和谐。我们认为会议确定的八项任务是一个对明年经济社会发展全面的规划首先第一条确定了目标和政策取向；然后从农业、产业结构升级、节能环保、区域发展角度进行了分别阐述，把经济社会的发展归结到第六条通过科学发展、促进社会和谐的体制机制上来；第七、第八项任务分别是对外开创新局面和对内改善民生。通过八项任务全面阐述了明年工作的主要方向。
第一条值得我们特别关注，会议提出“要把防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀”也就是所谓的“两防”作为当前宏观调控的首要任务，按照目标为“控总量、稳物价”——即“两防”，手段为“调结构、促平衡”的基调做好宏观调控工作。明年要实施稳健的财政政策和从紧的货币政策。
1、稳健的财政政策向公共财政转型。我们看到两项政策的配合情况是“稳健”和“从紧”搭配；现在对政策解读主要看到了货币政策的“从紧”，而忽视了财政政策的“稳健”，我们认为这种稳健主要是在支出结构上“有保有压”来体现，“保”的部分主要体现在立足民生——继续合理把握财政支出规模，着力促进结构调整和协调发展，优化支出结构，较大幅度增加对社会保障、卫生、教育、住房保障等方面的支出，“压”的部分我们认为在于防止助推“过热”——财政支出不会再立足于拉动经济增速的“效率”问题上，新开工项目中来自财政投资的部分将会严控，这一点将与通过实行“凯恩斯政策”拉动内需、推动经济增长相区别。下一步财政政策重点主要是加大保证性支出，体现在“公平”上了，这也是随着经济发展，国家财政收入的增多，如何保证人民分享经济发展成果，财政向公共财政转型的客观需要。
2、从紧的货币政策将主要为了防止经济过热。进一步发挥货币政策在宏观调控中的重要作用，严格控制货币信贷总量和投放节奏，更好地调节社会总需求和改善国际收支平衡状况，维护金融稳定和安全。
3、行政手段配合“两防”。严格控制新开工项目，防止投资反弹，促使经济增长保持在合理水平。要采取有力措施抑制价格总水平过快上涨，加强粮食、食用植物油、肉类等基本生活必需品和其他紧缺商品的生产，完善储备体系，提高价格调控预见性，加强价格监测，加强市场监管，及时完善和落实因基本生活必需品价格上涨对低收入群众的补助办法。
（二）货币政策“从紧”启动
1、存款准备金率提高1%成为“从紧”首发的货币政策手段
2007年12月8日（星期六）16.00点，为贯彻中央经济工作会议确定的从紧货币政策要求，加强银行体系流动性管理，抑制货币信贷过快增长，中国人民银行决定从2007年12月25日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点，这是今年以来的第十次调整，而且提高比例也是首次改变以前每次提高0.5%的做法，提高了1%，相当于以前提高2次。在上次创出历史新高之后，又加大了回收流动性的力度，按照10月末M2余额39.4万亿，减掉M0大约2.8万亿，直接回收流动性大约3600亿左右。货币政策“从紧”应该说在市场预期之内，因为虽然媒体报道这是10年来，首次“从紧”，但是货币政策力度也是逐渐转化而来，今年二季度央行货币政策执行报告的提法是“稳中趋紧”，今年央行第三季度货币政策执行报告，已经有“适度从紧”的提法，我们在前期报告中已经有所阐述（参见2007年11月11日《央行第九次调高存款准备金率评价——货币政策“稳中趋紧”向“适度从紧”转变》）。但是，使用1%的提高存款准备金率的“从紧”手段应该说超出了市场预期，说明回收流动性的迫切性。
2、年内加息的可能性依然存在
今年以来，除了公布10次提高存款准备金率之外，央行通过5次加息来回收流动性和抑制通货膨胀。按照国家统计局的计划，本周将公布11月份的CPI数据，种种迹象表明，11月份的CPI数据会维持在高位，甚至超过10月份6.5%的水平，这样将有4个月超过6%的水平，6个月在4%的上方运行，平均来看1-10月CPI达到了4.4%，接近了央行预测的全年4.5%的水平。
如果11月继续保持高位，很可能突破央行预测的水平。虽然还没有明确界定目前处于通货膨胀的状态，但是我们认为目前持续的价格上涨已经说明，我们已经进入由于结构性价格上涨引发的通货膨胀状态，当前宏观调控立足点主要是防止出现全面型的恶性通货膨胀。
2007年9月15日央行第五次加息之后，目前一年期的存款利率，目前为3.87%，低于物价的上涨幅度，也就是仍然处于负利率状态，所以短期内还有加息的可能性，应该加息而没有加息说明央行对前几次加息的效果还处于观察期。我们知道加息等宏观调控措施，会有一个政策效果的“时滞”期，央行除了需要进一步观察加息效果之外，普遍认为中美利差缩小、并且美元会进一步减息可能是央行迟迟没有加息的考虑因素。我们认为利差与汇率相比较而言，利差的减少对于美元的吸引力远远没有人民币升值因素带来的流动性更为根本，所以考虑中美利差因素来延缓加息的理由不是很充分，随着央行货币政策“从紧”的首单就使用了相对以往两倍的存款准备金率，11月CPI数据公布后，加息最快年内就会成为可能。当然，加息对于收缩流动性和抑制过热的效果比较复杂，我们判断还将以27个基点为主，提高到54个基点的可能性不大。当然越接近年底央行采用行政手段和窗口指导等调控的贷款和投资规模的可能性越大。
3、汇率的调整既要立足短期更要放眼长期经济结构调整摇钱术分层递进选股法
对于汇率问题，一直是市场关注的焦点问题，短期来看，如果不进行汇率调整，我们会面临越来越多的国际贸易摩擦和日益增多的外贸顺差，外汇的进一步增加会不断加大国内基础货币的投放力度，造成流动性的进一步过剩；但是，人民币升值的幅度和频率的确是一个复杂的问题，一方面涉及到国内的外向型经济企业的承受能力；另一方面更涉及到国内巨额外汇储备的保值压力，这样的两难状况也决定了汇率改革的难度。我们注意到当前人民币升值对美元有加快的迹象，2007年12月7日美元兑人民币升值到17.4091的水平。我们对比对欧元的情况，发现人民币对欧元处于贬值状态，这种对美元的升值与弱势美元直接联系，对美元升值以及预期的情况下，资本逐利本性会导致热钱的进一步流入，流动性过剩的局面必然会长期存在；同样也会面临欧洲要求人民币加快升值的压力。所以汇率的调整短期内还将以稳步升值为主基调，既要考虑外贸顺差的增加幅度以及国际摩擦的协调程度，还要顾及国内涉外企业的短期承受能力和产业机构调整的能力。当然最近对外贸最为明显的影响是对高耗能、高污染行业的限制，这些企业把负的外部性留给国内，成本由国内消化，严重影响到了生态环保，已经采取的减少出口退税属于这个调整范畴、下一步增加课税、以及控制或限制出口等措施势必成为针对这类企业出口的控制措施。
二、资本市场在“从紧”格局下的多空分析
(一)“从紧”的宏观调控不阻碍资本市场的长期向好
在我们的前期报告中，我们多次强调宏观调控的作用和出发点，是立足于经济运行又好又快发展，从这个角度来说，没有必要认为宏观调控会造成资本市场趋势会由牛市向熊市改变；我们从另外一个角度来分析，目前资本市场的发展虽然在股权分置改革后，突破了原来的制度性障碍得到了空前的发展，改变了以前股权割裂导致的种种弊端和资本市场发展的障碍，但是资本市场的发展我们认为仍然处于一个供给不足的状态。优质股票供求的失衡，是导致今年两轮火爆行情的根本原因5.30之前是过多的流动性涌入资本市场导致了低价股和垃圾股的股价暴涨，国家随之而来的宏观调控是采用征收印花税的办法，也就是从抑制需求的角度来控制，这波调控暂时抑制了需求，从成交量萎缩可以得到佐证；随后的市场走势，是接受了“风险教育”的“股民”纷纷变为“基民”，基金的申购增多和规模扩大，又进一步拉开了蓝筹股的泡沫化进程，随着“中石油”的上市，蓝筹股的行情出现了回调，虽然“中石油”的上市是一个标志性的转折点，但是也说明管理层调控手段5.30之后逐渐向加大供给层面转化。摇钱术分层递进选股法
我们认为这种供给层面的调控，将引导更多合格企业借助上市来发展壮大；不仅仅在于主板的股票市场、还会包括企业债券市场，更在于发展中小板市场以及积极筹备创业板市场，创业板市场将为高科技企业提供一个融资平台、有利于贯彻“十七大”科学发展观的要求、促进产业结构的优化升级。这样，资本市场进一步的发展思路逐渐清晰首先是完备多层次资本市场的体系架构，进一步将在多层次市场体系基础上，加强层次的协调配合和互动，使我国的资本市场体系能够动态运转，在层次之间形成优胜劣汰的转板制度，以便适应不同层次的企业融资需求。我们认为多层次资本市场建设将成为继股权分置改革后，资本市场最为深刻的制度变革，这次变革将使得资本市场处于“新兴加转轨”的初级阶段向成熟资本市场转化。
总之，一个持续向好的资本市场有利于当前的宏观调控，当前的宏观调控有需要一个持续的资本市场。因为只有更多的优质企业加入到上市公司中来，通过产权关系改革和公司治理的完善，能够夯实经济发展的基础，不仅有利于有竞争力的产品供给，对缓解通货膨胀压力有效，更重要的是可以吸收货币市场的流动性、引导资金合理投向，避免资产价格泡沫过于膨胀、进而破裂都至关重要。
(二)“从紧”的宏观调控对短期市场反弹造成一定负面影响
虽然，上周市场在中央经济会议的货币政策“从紧”的调控公布的同时，仍然走出了一波反弹行情。但是由于这次的首发措施——提高存款准备金率虽然在预料之中，但是力度超乎市场预期之外，不可避免带来负面影响。这种影响在短期市场观望气氛较浓的时刻，有可能被放大，对这波反弹形成负面影响，具体情况我们在下文本周市场展望中探讨。